POCHOPENÍ METRIK OCEŇOVÁNÍ INDEXŮ

Oceňování indexů označuje proces určování, zda je index akciového trhu, jako je S&P 500 nebo FTSE 100, na základě určitých finančních metrik spravedlivě oceněn, nadhodnocen nebo podhodnocen. Tato analýza pomáhá investorům posoudit širší tržní podmínky a může vést k rozhodnutím o alokaci aktiv nebo načasování investic.

Dvě z nejpoužívanějších metrik oceňování indexů jsou:

• Poměr ceny k zisku (P/E): Představuje poměr aktuální ceny indexu k souhrnným ziskům jeho složek. Vysoký poměr P/E může naznačovat, že trh očekává silný budoucí růst nebo že aktiva jsou nadhodnocena.
• Výnos zisku: V podstatě se jedná o inverzi poměru P/E (zisk na akcii dělený cenou). Vyjadřuje zisk jako procentuální výnos a někdy se porovnává s výnosy dluhopisů za účelem vyhodnocení relativní atraktivity.

I když ocenění indexu může poskytnout přehled o sentimentu na trhu a potenciální hodnotě, je nutné jej interpretovat s opatrností. Tyto metriky jsou zjednodušené a mohou být ovlivněny různými faktory, jako jsou úrokové sazby, cykly zisků, inflační očekávání a složení odvětví.

Investoři se často dívají na historické průměry pro kontext. Pokud je například aktuální poměr ceny a zisku (P/E) indexu S&P 500 výrazně vyšší než jeho dlouhodobý průměr, někteří mohou dojít k závěru, že trh je drahý. Tato interpretace se však stává nuancovanější, když se zohlední makroekonomické podmínky a očekávání budoucích zisků.

Oceňovací techniky zahrnují také komplexnější přístupy, jako například:

• Shiller P/E (CAPE): Tento poměr upravuje zisky o inflaci a zprůměruje je za deset let, aby se vyrovnala krátkodobá volatilita.
• Poměr ceny k účetní hodnotě (P/B): Porovnává cenu indexu s účetní hodnotou jeho složek.
• Dividendový výnos: Nabízí srovnání mezi dividendovým příjmem a cenou indexu.

Oceňování indexů slouží dlouhodobým i taktickým investorům. Dlouhodobí investoři jej mohou používat k posouzení tržních trendů v průběhu cyklů, zatímco krátkodobí obchodníci mohou využívat neefektivitu oceňování pro strategické positioning. Důležité je, že signály oceňování, ačkoli jsou informativní, nejsou nástroji pro načasování trhu a mohou zůstat po delší dobu zvýšené nebo nízké.

Poměr cena/zisk (P/E) je jednou z nejčastěji citovaných metrik při diskusi o oceňování indexů. Porovnává tržní kapitalizaci indexu s jeho kumulativními zisky a slouží jako barometr toho, jak trh oceňuje ziskovost firem. V podstatě odpovídá na otázku: kolik jsou investoři ochotni zaplatit za jednu jednotku zisku?

Při hodnocení indexů se používají dva hlavní typy poměrů P/E:

• Konečný P/E: Založen na zisku za posledních 12 měsíců. Odráží skutečné, vykázané zisky, ale nemusí zohledňovat budoucí změny ve výkonnosti zisku.
• Dopředný P/E: Založen na očekávaném zisku za příštích 12 měsíců. Zahrnuje prognózy analytiků, takže je více zaměřený na budoucnost, ale náchylný k chybám v odhadech.

Například pokud má index S&P 500 cenovou hladinu 4 500 a jeho složky dohromady vygenerovaly zisk 150 USD na akcii, koncový poměr P/E by byl 30 (4 500 / 150). V této souvislosti investoři platí 30násobek zisku – úroveň, kterou někteří mohou na základě historických norem považovat za drahou.

V praxi může rostoucí poměr P/E naznačovat rostoucí optimismus na trhu, zatímco klesající poměr P/E může naznačovat zvýšenou opatrnost nebo klesající očekávání zisku. Ocenění však musí být zasazena do kontextu. Vysoké poměry P/E nemusí nutně předpovídat krachy. Například prostředí s vysokým růstem (jako je technologický boom nebo oživení po pandemii) může ospravedlnit zvýšené poměry, pokud jsou prognózy zisků robustní.

Váhy v jednotlivých odvětvích také ovlivňují poměry P/E v celém indexu. Silně vážené technologické nebo spotřební sektory s vysokým oceněním mohou nafouknout celkový indexový multiplikátor. Naopak sektory jako energetika nebo finance mají často nižší poměry P/E, což snižuje průměr indexu, když dominují složení indexu.

Úrokové sazby podobně ovlivňují očekávání P/E. Nižší sazby zvyšují současnou hodnotu budoucích zisků, což často vede k vyšším poměrům P/E. Investoři musí porovnat výnosy zisků (inverzní hodnotu P/E) s výnosy dluhopisů, aby mohli posoudit relativní hodnotu. Pokud výnosy akcií výrazně převyšují výnosy 10letých státních dluhopisů, mohou se akcie i přes vysoké nominální P/E stále jevit jako atraktivně oceněné.

Interpretace různých verzí P/E není přímočará. Například zahrnutí inflačních úprav nebo vyhlazených zisků vede některé analytiky k upřednostňování cyklicky upravených P/E (CAPE), které mají tendenci vykreslovat konzervativnější obraz ocenění, zejména po dlouhých býčích trzích.

P/E v konečném důsledku poskytuje užitečný obraz ocenění, ale měl by být používán spolu s doplňkovými metrikami. Pokud se používá izolovaně, hrozí zjednodušení složité ekonomické a ziskové situace.

Ačkoli jsou metriky oceňování, jako jsou poměry P/E a výnos zisku, dobře zavedené, nesou značná omezení, která mohou při nesprávném pochopení nebo použití vést k chybným investičním rozhodnutím.

Jedním z nejčastějších úskalí je nadměrné spoléhání se na historické průměry. Investoři mohou porovnávat aktuální poměry P/E s dlouhodobými normami (např. 15letým průměrem) a interpretovat odchylky jako signály nadhodnocení nebo podhodnocení. Tyto závěry však často ignorují změny v režimech úrokových sazeb, inflačních očekáváních, geopolitickém riziku a posuny v obchodních modelech nebo účetních standardech.

Druhou výzvou jsou změny ve složení indexu. Indexy jsou dynamické konstrukty. Společnosti jsou přidávány nebo odebírány a váhy sektorů se mění. Například nárůst technologických společností s vysokou marží může nafouknout aktuální poměry P/E indexu ve srovnání s historickými obdobími, v nichž dominovaly průmyslové akcie. Porovnání dnešního indexu S&P 500 s jeho protějškem z roku 2000 může být zavádějící kvůli velmi odlišnému složení sektorů a strukturám zisku.

Dalším častým přehlédnutím je použití forward P/E bez zohlednění zaujatosti analytiků nebo ekonomické nejistoty. Prognózy zisků se často mýlí na optimistické straně, zejména v obdobích růstu. To může vést k tomu, že forward P/E se jeví uměle nízký, což vyvolává falešný dojem dostupnosti.

Změny v účetnictví také komplikují srovnání. Změny pravidel týkajících se goodwillu, leasingových závazků a odpisů mohou změnit zisky, aniž by se změnila základní výkonnost podniku, což v průběhu času zkresluje poměry P/E.

Makroekonomické vlivy, jako jsou úrokové sazby, inflační očekávání a politika centrální banky, silně ovlivňují metriky oceňování. Například silný růst zisků se může shodovat s vysokou inflací – což negativně ovlivňuje násobky P/E s rostoucími diskontními sazbami. Podobně může prostředí klesajících úrokových sazeb podnítit expanzi oceňování, a to i bez odpovídajícího růstu zisků.

Globalizace a daňové reformy také kazí situaci. Změny v mezinárodních daňových smlouvách a globálních dodavatelských řetězcích nerovnoměrně mění efektivní daňové sazby a ziskové marže v jednotlivých sektorech a regionech, což komplikuje celkové údaje o zisku.

Oceňování navíc není dobrým krátkodobým prediktorem výkonnosti. Historicky, i když je index považován za nadhodnocený, může pokračovat v růstu měsíce nebo roky. Naopak „levné“ trhy mohou stagnovat nebo dále klesat. Oceňování funguje jako kompas, nikoli stopky.

Zjednodušené použití poměrů P/E může také postrádat prediktivní sílu. Například porovnání výnosu zisku indexu přímo s výnosy dluhopisů (běžně nazývané model Fedu) ignoruje rizika specifická pro akcie, jako je volatilita trhu, problémy s likviditou a riziko reinvestic.

A konečně, „levné“ oceňování může někdy signalizovat strukturální problémy. Nízký poměr ceny a zisku (P/E) nemusí nutně znamenat výhodnou koupi – může odrážet upadající odvětví, cyklické poklesy nebo pochybné účetní postupy. Investoři by měli vnímat oceňování indexů jako jeden prvek v širším rámci analýzy trhu, který integruje makroekonomické trendy, ukazatele sentimentu, fundamentální ukazatele firem a geopolitický vývoj.

Stručně řečeno, ačkoli oceňovací metriky zůstávají základními nástroji, jejich užitečnost do značné míry závisí na promyšleném použití a pochopení kontextu. Používány moudře, mohou usměrňovat očekávání a informovat strategii. Pokud jsou používány naivně, mohou být zavádějící a dokonce i nebezpečné.