VÝNOS Z ROLLU V INVESTOVÁNÍ DO KOMODIT

Co je to Roll Yield?

Na finančních trzích, zejména v oblasti investování do komodit a futures, se roll Yield vztahuje k výnosu generovanému převodem splatného futures kontraktu do nového s pozdějším datem expirace. Tento koncept je klíčový k pochopení toho, jak určité investiční strategie v ETF (burzovně obchodovaných fondech), podílových fondech a dalších nástrojích zaměřených na komodity buď prospívají, nebo jsou brzděny náklady na udržení pozice na trhu s futures.

Futures kontrakty mají data expirace, po kterých přestávají existovat. Investoři, kteří si chtějí udržet expozici, musí svou pozici „převést“ – v podstatě prodat kontrakt s termínovanou splatností téměř měsíc a současně koupit kontrakt s delší dobou splatnosti. Cenový rozdíl mezi expirujícím kontraktem a nově zakoupeným kontraktem má za následek buď kladný, nebo záporný výnos z rollu.

Contango vs. Backwardation

Abychom lépe pochopili výnos z rollu, musíme nejprve pochopit dvě důležité tržní podmínky:

• Contango: K tomu dochází, když jsou ceny futures kontraktů vyšší u kontraktů s delší splatností. Na trhu contango obvykle vede rolling do dražších kontraktů k zápornému výnosu z rollu, protože investoři prodávají levně a nakupují draho.
• Backwardation: Zde ceny futures kontraktů s delší splatností klesají. Investoři, kteří rollují do levnějších kontraktů, si užívají kladného výnosu z rollu, nakupují levně a prodávají draho v průběhu času.

Výnos z rollu není funkcí změn spotové ceny (aktuální tržní ceny komodity); spíše se jedná o strukturální složku vyplývající z tvaru futures křivky. Pro investory do komodit, zejména pro ty s pasivními strategiemi, může výnos z rollu významně ovlivnit celkovou výkonnost, bez ohledu na širší pohyby cen komodit.

Příklad výnosu z rollu v akci

Předpokládejme, že investor drží futures kontrakt na ropu těsně před expirací na 70 USD za barel. Pokud se další dostupný kontrakt obchoduje na 73 USD a investor posune svou pozici vpřed nákupem za 73 USD, náklady na udržení pozice se zvýšily. Po expiraci odráží záporný spread 3 USD záporný výnos z rollu. Naopak, pokud je futures oceněn níže na 68 USD, investor z obchodu získá kladný výnos z rollu.

Proč na výnosu z rollu záleží

U fondů, které nepřijímají komodity (téměř všechny ETF a podílové fondy), je pochopení výnosu z rollu nezbytné. Proces rollu ovlivňuje výkonnost v průběhu času a někdy překračuje dopad samotných pohybů spotových cen. Správci fondů a sofistikovaní investoři proto pečlivě sledují strukturu rollu a často upravují podíly, aby zmírnili ztráty nebo zachytili příznivé podmínky.

Jak výnos z rollování ovlivňuje komoditní fondy

Komoditní ETF a podílové fondy, zejména ty, které sledují futures indexy, jsou přímo ovlivněny výnosem z rollování. Tyto fondy jsou navrženy tak, aby zrcadlily výkonnost konkrétní komodity nebo koše komodit pomocí futures kontraktů, nikoli fyzických držb. Jakmile tyto kontrakty vyprší, správci fondů je musí rollovat dopředu a tvar futures křivky – ať už v kontangu nebo backwardation – určuje, zda tato aktivita vede k ziskům nebo ztrátám.

Scénář: ETF sleduje ropu v kontangu

Představte si komoditní fond, který sleduje ropu West Texas Intermediate (WTI). Pokud trh zůstane v kontangu, rollování kontraktů každý měsíc znamená opakovaný prodej kontraktu na nejbližší měsíc za nižší cenu a nákup kontraktu na příští měsíc za vyšší cenu. V průběhu času, i když spotové ceny zůstanou stabilní, by tato dynamika mohla narušit výnosy.

Dopad na dlouhodobé investory

Pro dlouhodobé držitele komoditních fondů se neustále snižuje negativní výnos z převrácení. Působí to podobně jako „brzdění“ výkonnosti. To může být obzvláště matoucí pro investory, kteří pozorují rostoucí spotové ceny komodity, ale vidí stagnující nebo klesající výkonnost fondu.

Backwardation (backwardace) na druhou stranu může zvýšit výnosy. Pokud zlatý ETF zdědí kontrakty v backwardation, fond může měsíc co měsíc profitovat, protože se přesouvá do levnějších futures a dosahuje kladného výnosu. Tento příznivý vliv může zvýšit výnosy nad růst podkladového spotového trhu.

Strategie rolování a návrh indexů

Různé indexy a fondy používají různé strategie pro zmírnění negativních dopadů kontanga:

• Konstantní splatnost: Rolování na stejný čas dopředu každý měsíc (např. vždy o 1 měsíc dopředu) pro zachování konzistence.
• Optimalizované rolování: Výběr bodu na křivce s nejpříznivějším výnosem, často se vyhýbání silně kontangovaným kontraktům na první měsíc.
• Sezónní rolování: Úprava harmonogramu rolování na základě sezónního chování komodity (např. zemní plyn v zimě).

Pákové fondy

Výnos rolování může být ještě významnější u pákových komoditních fondů. Fondy nabízející 2x nebo 3x expozici znásobují zisky i ztráty při rolování kontraktů. Na vysoce volatilních trzích mohou interakce mezi složením a výnosem z převodu aktiv vést k značným odchylkám od skutečné cenové trajektorie podkladové komodity.

Tyto faktory činí analýzu struktury převodu aktiv základním kamenem due diligence pro investory do fondů založených na futures. Transparentní metodiky a pravidelná komunikace fondu o dopadech převodu aktiv nabízejí investorům, kteří hledají efektivní expozici vůči komoditám, jasnost.

Řízení pastí výnosu z rollu u komodit

Investoři, kteří chtějí minimalizovat dopady výnosu z rollu – zejména negativního výnosu z rollu – v rámci expozice u komodit, mohou přijmout několik strategií pro zmírnění rizik a taktických strategií. Ať už prostřednictvím výběru fondu, načasování nebo použití alternativních nástrojů, je řízení výnosu z rollu nezbytné pro udržení integrity výkonnosti v čase.

1. Výběr správné struktury fondu

Nejjednodušším řešením pro řízení rizika výnosu z rollu je výběr komoditních fondů navržených s ohledem na optimalizaci výnosu. Některé ETF a fondy používají optimalizované strategie rollu ke zmírnění expozice vůči pozicím s vysokým obsahem kontanga. Tyto fondy analyzují futures spready a vybírají kontrakty s nejplošší nebo zpětně orientovanou křivkou, aby omezily negativní dopad na výkonnost.

2. Aktivní vs. pasivní správa

Pasivní fondy řízené indexy mají tendenci dodržovat standardní harmonogramy rollu, bez ohledu na stav trhu. Aktivní fondy však mohou harmonogramy rollu upravovat na základě tržních podmínek. I když to zavádí dodatečné náklady a rizika správy, umožňuje to zkušeným manažerům orientovat se v hlubokém kontangu nebo strategicky využít období backwardation.

3. Transparentnost fondu a reporting

Investoři by měli hledat fondy, které poskytují jasné informace o svých rolovacích harmonogramech, držených kontraktech a metodologii. Pochopení rolovacích mechanismů fondu podporuje lepší očekávání ohledně výkyvů ve výkonnosti a pomáhá při porovnávání různých fondů ve stejné komoditní kategorii.

4. Načasování a taktická expozice

Pro krátkodobé až střednědobé obchodníky může načasování investic kolem rolovacího období fondu pomoci minimalizovat expozici vůči nejnákladnějším částem křivky. V některých případech může dočasný odchod před provedením rollu – zejména v obdobích strmého contanga – snížit riziko.

Investoři by navíc mohli zvážit omezení doby držení na roll-neutrální okna, kde je futures křivka plochá a dopad roll výnosu je zanedbatelný.

5. Alternativy mimo futures

Někteří investoři se nástrojům založeným na futures zcela vyhýbají a místo toho volí komoditní akcie nebo fondy sledující fyzická aktiva. Tyto přístupy nesou svá vlastní rizika (např. specifická pro danou společnost u akcií těžebních společností), ale jsou imunní vůči dopadům výnosů z rollu. Dalším rostoucím řešením jsou strukturované dluhopisy vázané na komodity, které přizpůsobují expozici s omezeným odporem rollu prostřednictvím přizpůsobených výplat a kratších splatností.

6. Diverzifikace a spready křivky

Diverzifikace napříč komoditami s nekorelovaným chováním a proměnlivou strukturou křivky může zmírnit dopad negativního výnosu rollu z jakéhokoli aktiva. Pokročilí investoři mohou navíc k přesnějšímu řízení dopadu výnosů rollu použít strategie spreadů křivky – nákup kontraktů tam, kde existuje strukturální backwardation, a zároveň se vyhýbat nebo skratovat kontrakty s contangoed kontrakty.

Závěr

Výnos rollu je klíčovým faktorem ovlivňujícím výkonnost komoditních fondů, zejména v delším časovém horizontu. I když představuje nuancované a často přehlížené riziko, může být také zdrojem výnosu, pokud je správně řízeno prostřednictvím strategie fondu, povědomí investorů a strukturálního designu produktu. Pochopení a předvídání mechanismů rolování je zásadní pro každého investora, který si chce udržet konzistentní a transparentní expozici na komoditním trhu.