CO SE STALO S AKCIEMI NOVO NORDISK PO NEÚSPĚCHU STUDIÍ EVOKE

Proč akcie Novo Nordisk prudce spadly 24. listopadu 2025

Dne 24. listopadu 2025 oznámila společnost Novo Nordisk, že dvě klíčové studie fáze 3 s názvem EVOKE a EVOKE+ testující perorální formu semaglutidu u časného stadia Alzheimerovy choroby nedosáhly primárního cíle, a akcie na to reagovaly okamžitým a razantním poklesem. Semaglutid – účinná látka známá z přípravků Ozempic, Wegovy a Rybelsus – byl podáván v podobě denní tablety jako odvážný pokus rozšířit úspěch GLP-1 léčiv z diabetu a obezity i do neurologie. Přestože šlo od začátku o riskantní sázku, samotné titulky o „neúspěchu studie“ stačily k tomu, aby algoritmické fondy i krátkodobí tradeři stiskli tlačítko sell současně.

Program EVOKE zahrnoval celkem 3 808 pacientů ve věku 55 až 85 let s mírnou kognitivní poruchou nebo mírnou demencí v důsledku Alzheimerovy choroby. Účastníci dostávali po dobu dvou let buď 25 mg nebo 50 mg perorálního semaglutidu denně, nebo placebo. Cíl byl ambiciózní: prokázat přibližně 20% zpomalení progrese onemocnění měřené pomocí škály CDR-SB (Clinical Dementia Rating – Sum of Boxes), která hodnotí změny v paměti, orientaci, úsudku a schopnosti zvládat každodenní činnosti. Z investičního hlediska by takový výsledek znamenal nový, obrovský tržní segment nad rámec již nyní masivního trhu s obezitou a diabetem.

Realita byla střízlivější: na CDR-SB se neprokázal statisticky významný rozdíl v tempu zhoršování oproti placebu. Data sice naznačila příznivé změny u některých biomarkerů spojených s Alzheimerovou patologií, ale nestačilo to k tomu, aby lékaři a regulátoři mohli mluvit o skutečném klinickém přínosu pro pacienty. Společnost zároveň uvedla, že bezpečnostní profil zůstal v zásadě v souladu s dosavadními zkušenostmi – dominovaly gastrointestinální nežádoucí účinky, ale neobjevily se nové třídové signály, které by ohrožovaly používání semaglutidu u diabetu a obezity. Pro trh to však byl jednoznačný verdikt: potenciální „game changer“ v Alzheimeru padl.

Na ceně akcií bylo všechno vidět během několika minut. Na kodaňské burze i u amerického ADR (ticker NVO) přišel prudký gap dolů, v ranním obchodování se propad prohloubil až zhruba k 12 % a ADR se krátce obchodovaly okolo 42,25 USD. V průběhu dne se část ztrát smazala a kurz se posunul blíže k 42,80 USD, ale šlo o jeden z nejvolatilnějších dnů roku a titul se ocitl poblíž nejnižších úrovní za poslední roky. Na grafech, které sleduje běžný český investor v platformě svého brokera, to vypadalo jako klasická „červená svíčka“, která umazala několik týdnů pomalého růstu.

Jak byla nastavena očekávání a proč reakce bolela

Paradoxem je, že program EVOKE nikdy nebyl prezentován jako jistota. Vedení Novo Nordisk samo opakovaně mluvilo o Alzheimerově programu jako o „loterijním losu“ – tedy projektu s nízkou pravděpodobností úspěchu, ale obrovským potenciálem, pokud by vyšel. Řada analytiků, včetně týmu banky UBS, nastavila ve svých modelech pravděpodobnost úspěchu kolem 10 % a případné tržby z Alzheimerovy indikace vnímala spíše jako doplněk než jako stavební kámen valuace. Z pohledu klasického DCF tedy nešlo o pilíř, ale o bonus.

Proč se tedy akcie i přesto sesunuly tak prudce? Část odpovědi leží v náladě na trhu. Příběh GLP-1 léků se v posledních letech stal globálním „hype tradeem“ – fondy i retail se předháněly, kdo naskočí dříve a ve větším. Do NVO i konkurenční Eli Lilly tak postupně nateklo obrovské množství kapitálu, často na základě jednoduché teze, že „GLP-1 vyřeší obezitu i většinu kardiovaskulárních problémů“. V takovém prostředí stačí jedno negativní překvapení v odlehlejším programu a přecpané pozice začnou praskat ve švech.

• Hlavní spouštěč poklesu: negativní titulky o tom, že EVOKE a EVOKE+ nesplnily primární endpoint a perorální semaglutid neprokázal zpomalení Alzheimerovy choroby oproti placebu.

  
  

• Tržní interpretace: z valuace vypadl potenciální „jackpot“ v podobě zcela nového, vysoce ziskového segmentu, i když tento jackpot nikdy nebyl plně zapracován do oficiálních odhadů zisků.

  
  

• Technické faktory: kombinace stop-loss příkazů, systematických strategií a krátkodobých traderů, kteří byli postaveni na „long GLP-1“ narativ, prohloubila okamžitý výprodej.

  
  

• Nervózní kontext: firma zároveň čelí zpomalování růstu prodejů GLP-1, silné konkurenci Eli Lilly, tlaku na ceny v USA, výměně generálního ředitele a oznámeným propouštěním – což činí investory citlivějšími na jakékoli zklamání.

  
  

Na sociální síti X se okamžitě objevily komentáře, že propad může být „přestřelený“, protože většina seriózních modelů s Alzheimerovou indikací stejně nepočítala. Uživatelé i někteří analytici připomínali, že hlavním motorem příjmů zůstávají léčba obezity a diabetu, a že pondělní zpráva spíše pohřbila velké naděje na rozšíření semaglutidu do úplně nové oblasti, než aby zpochybnila stávající byznys.

V oficiálních komentářích se Novo Nordisk snažil oddělit zklamání v Alzheimerově chorobě od širšího příběhu semaglutidu. Vědecký ředitel Martin Holst Lange zdůraznil, že i když výsledky u Alzheimerovy choroby jsou zklamáním, důkazní základna pro schválené indikace – diabetes 2. typu, obezita a související kardiometabolické riziko – zůstává velmi silná a firma bude pokračovat v testování semaglutidu i dalších molekul v nových oblastech, kde dává biologie větší smysl.

Z pohledu českého investora tak otázka „co se stalo s akciemi Novo Nordisk“ znamená v překladu: trh právě ocenil na nulu jeden velký loterijní los. Základní příběh – masivní, zatím jen částečně penetrovaný trh s obezitou a diabetem – zůstává, ale aura neporazitelnosti GLP-1 léčiv utrpěla šrám. V řeči meme traderů: „side quest“ jménem Alzheimer selhal, hlavní mise zaměřená na obezitu pokračuje, jen už ji trh neoceňuje tak bezvýhradně jako dříve.

Co přesně ukázaly studie EVOKE a EVOKE+

Aby dávalo chování akcií smysl, je potřeba podívat se na to, co program EVOKE a EVOKE+ ve skutečnosti testoval. Myšlenka, že by GLP-1 agonisté mohli pomáhat i v mozku, se neobjevila z ničeho nic. Předklinické studie naznačovaly, že tato skupina léků může tlumit neuroinflamaci, zlepšovat mozkovou perfuzi a ovlivňovat metabolismus amyloidu a tau – dvou proteinů spojených s Alzheimerovou chorobou. Epidemiologická data z diabetologických studií navíc ukazovala, že pacienti na GLP-1 mohou mít nižší riziko demence než srovnatelné skupiny bez těchto léků. Z kombinace těchto signálů vznikla velká otázka: dokáže semaglutid zpomalit průběh Alzheimerovy choroby i u již symptomatických pacientů?

EVOKE a EVOKE+ byly navrženy jako rozsáhlé, randomizované, dvojitě zaslepené a placebem kontrolované studie fáze 3. Do programu bylo zařazeno 3 808 mužů a žen ve věku 55 až 85 let s mírnou kognitivní poruchou nebo mírnou demencí v důsledku Alzheimerovy choroby, přičemž diagnóza byla potvrzena pomocí zobrazovacích metod nebo biomarkerů v mozkomíšním moku. Účastníci byli náhodně rozděleni k užívání perorálního semaglutidu nebo placeba a sledováni po dobu dvou let, s plánovaným prodloužením o jeden rok, které bylo po zveřejnění výsledků zrušeno.

Dávkování bylo výrazně vyšší než u standardního perorálního semaglutidu pro diabetes. Zatímco běžně dostupná varianta Rybelsus pracuje s dávkami do 14 mg denně, ve studiích EVOKE a EVOKE+ pacienti titrovali až na 25 mg či 50 mg denně. Smyslem bylo maximalizovat systémovou expozici léčivu tak, aby mělo šanci významně ovlivnit i mozkové procesy, i za cenu vyššího výskytu gastrointestinálních nežádoucích účinků. Z čistě vědeckého pohledu šlo o logický krok: pokud chcete zjistit, zda mechanismus funguje, musíte ho otestovat naplno.

Primární endpoint CDR-SB a proč na něm všechno stojí

Středobodem designu obou studií byla škála CDR-SB (Clinical Dementia Rating – Sum of Boxes). Jde o kompozitní skóre, které kombinuje hodnocení lékaře a pečovatele v šesti oblastech: paměť, orientace, úsudek a řešení problémů, fungování v komunitě, domácí aktivity a zájmy a osobní péče. Každá oblast se boduje a výsledné skóre ukazuje celkovou míru postižení i její změnu v čase. EVOKE a EVOKE+ byly navrženy tak, aby ukázaly přibližně 20% zpomalení zhoršování CDR-SB u pacientů léčených semaglutidem oproti placebu během dvou let – což je hranice, kterou regulátoři a odborné společnosti obvykle považují za klinicky významnou, pokud je podpořena dalšími sekundárními ukazateli.

Top-line zpráva z 24. listopadu však mluvila jasně: žádný statisticky významný rozdíl v CDR-SB mezi semaglutidem a placebem se neprokázal. To neznamená, že léčivo „nedělalo vůbec nic“ – v datech mohou být drobné numerické rozdíly ve prospěch aktivní léčby – ale znamená to, že tyto rozdíly byly příliš malé a příliš nejisté na to, aby se dalo s vysokou mírou jistoty říci, že nejde jen o náhodu. V prostředí, kde už existují léky s prokazatelným, i když relativně skromným efektem na podobných škálách, je to pro nový přípravek velmi vysoká laťka.

Novo Nordisk současně uvedl, že u některých biomarkerů spojených s Alzheimerovou chorobou se objevily příznivé trendy – například v oblasti zánětlivých markerů či parametrů neurodegenerace. To je pro vědce zajímavé, protože to naznačuje, že GLP-1 mechanizmus může v mozku skutečně něco dělat. Pro regulátory, lékaře a plátce péče to ale nestačí: bez jasného a přesvědčivého dopadu na klinickou funkci, tedy na to, jak pacient myslí a funguje v běžném životě, nemá takový přípravek reálnou šanci získat široké úhrady a stát se novým standardem léčby.

• Populace: 3 808 pacientů ve věku 55–85 let s mírnou kognitivní poruchou nebo mírnou demencí při Alzheimerově chorobě, kde je okno pro případný zásah nejširší.

  
  

• Dávkování: denní perorální semaglutid 25 mg nebo 50 mg oproti placebu, nad rámec běžně používaných dávek u diabetu.

  
  

• Délka sledování: dvouletá základní fáze s plánovaným jednoročním prodloužením, které bylo po neúspěchu primárního endpointu ukončeno.

  
  

• Primární endpoint: zhruba 20% zpomalení progrese na škále CDR-SB, která zachycuje jak kognici, tak každodenní fungování.

  
  

• Výsledek: žádný statisticky významný rozdíl oproti placebu na primárním endpointu, i když některé biomarkery ukázaly příznivý směr.

  
  

Z hlediska bezpečnosti působí data uklidňujícím dojmem pro všechny, kdo drží akcie právě kvůli byznysu v diabetu a obezitě. Sémaglutid v Alzheimerových studiích nevykázal žádné nové tíživé bezpečnostní signály – profil nežádoucích účinků se točil okolo známých trávicích potíží a vysazení léčby pro intoleranci, ale bez překvapení, která by mohla vrhat stín na již schválené indikace. Jinými slovy: program ztroskotal na účinnosti, nikoli na bezpečnosti.

Z čistě obchodního pohledu je však výsledek jasný: EVOKE a EVOKE+ neotvírají Novo Nordisk dveře k velkému, novému zdroji tržeb, jak mnozí doufali. Pro investory to znamená, že se příběh firmy vrací zpět k tomu, co bylo vždy jádrem: dominanci v GLP-1 léčbě diabetu a obezity, postupné rozšiřování kapacit, konkurenci s Eli Lilly a zvládání regulatorních tlaků na ceny. Alzheimerova choroba zůstává spíše dlouhodobou vědeckou výzvou než bezprostřední obchodní příležitostí.

Pro samotné odvětví je ale EVOKE důležitým datovým bodem. Ukazuje, že přenést úspěch GLP-1 z metabolických onemocnění do neurodegenerace nebude jednoduché ani s velmi silnou a osvědčenou molekulou. Vědecké týmy budou detailně analyzovat podskupiny pacientů, biomarkery a design studií, aby zjistily, zda existují jemnější náznaky přínosu u určitých typů pacientů – například podle metabolického profilu nebo genetiky typu APOE4. Tyto nuance však zajímají spíše odborníky než akciový trh.

Pro českého investora je klíčové si uvědomit, že Alzheimerův program nikdy neměl chránit současné příjmy Novo Nordisk – byl to „side bet“, nikoli pojistka. Hlavní produkty firmy, které si kupují zdravotní pojišťovny i pacienti po celém světě, stojí na silných datech z diabetologie a obezitologie. EVOKE tak nezasadil ránu základu byznysu, ale spíše seškrtal nejodvážnější část příběhu o tom, že GLP-1 léky jednou proniknou do každé větší terapeutické oblasti v medicíně.

Co z neúspěchu EVOKE plyne pro investory

Když se oprostíme od dramatických grafů, vyznívá Alzheimerův neúspěch Novo Nordisk pro investory překvapivě střízlivě: firma přišla o spekulativní růstový motor, ale nikoli o páteř své ziskovosti. Většina analytiků měla už před zveřejněním výsledků ve svých modelech jen velmi omezené nebo žádné tržby z Alzheimerovy indikace a pravděpodobnost úspěchu okolo 10 %. Po 24. listopadu tak nemuseli přepisovat finanční projekce od základu – spíše jen vymazali optimističtější scénáře, které semaglutidu přisuzovaly roli „multi-systémové“ platformy od obezity až po neurodegeneraci.

Horší je načasování. Novo Nordisk už nějakou dobu čelí zpomalujícímu se tempu růstu prodejů GLP-1 přípravků, postupnému „dorovnávání“ euforických očekávání reality, stále tvrdší konkurenci ze strany Eli Lilly a tlaku na ceny zejména v USA kvůli zákonu Inflation Reduction Act a dalším regulatorním iniciativám. Do toho přichází výměna generálního ředitele a restrukturalizace včetně propouštění. V takovém prostředí mají investoři tendenci číst každé zklamání jako signál, že „příběh se láme“, i když se fundamentální čísla mění jen mírně.

Jak přerámovat příběh GLP-1 po EVOKE

Z tržního pohledu je EVOKE méně o jedné studii a více o tom, jak trh přeceňoval GLP-1 příběh jako celek. V nejdivočejší fázi „obezitního“ rally se na akcie Novo Nordisk často nahlíželo jako na lístek na nekonečnou jízdu vzhůru: GLP-1 měla řešit obezitu, cukrovku, kardiovaskulární nemoci, onemocnění ledvin, jaterní steatózu, spánkovou apnoe, závislosti – a teď možná i Alzheimerovu chorobu. EVOKE tento narativ koriguje. Ukazuje, že reálný svět klinického výzkumu je složitější a že úspěch v jedné oblasti neznamená automatický úspěch v jiné, obzvlášť tak komplexní jako neurodegenerace.

Pro býčí tábor zůstává jádro investiční teze nedotčené: obezita je v globálním měřítku masivně podléčena, semaglutid má silná data o snížení hmotnosti i kardiovaskulárního rizika, nové perorální formy mohou ještě rozšířit dostupnost léčby a Novo Nordisk má rozsáhlou výrobní základnu i dlouhodobé vztahy s plátci péče. Medvědi naopak zdůrazňují, že růst se nevyhnutelně zpomalí, konkurence se zostří, regulátoři budou tlačit na ceny a že „modla GLP-1“ už má nejlepší roky ocenění za sebou. Alzheimerův neúspěch posouvá kyvadlo sentimentu spíše směrem k opatrnosti, ale nemění základní parametry kontroverze.

• Pokud držíte akcie hlavně kvůli cash flow z léčby obezity a diabetu, EVOKE je do značné míry šum – stávající byznys běží dál, jen už kolem něj není tolik „sci-fi“ očekávání.

  
  

• Pokud jste věřili tezi „GLP-1 skoro na všechno“, je čas přehodnotit, kolik pipeline-ové opce reálně chcete mít započítáno v ceně akcie.

  
  

• Pokud jste krátkodobý trader, EVOKE ukazuje, jak rychle se mohou přeplněné obchody vyfouknout při prvním větším klopýtnutí – gap-down jako z učebnice.

  
  

• Pokud jste český investor zvažující vstup, propad může být příležitostí i varováním zároveň: valuace je citlivá na zprávy a volatilita s GLP-1 tématem zřejmě jen tak nezmizí.

  
  

Praktický checklist po šoku z EVOKE

Místo snahy trefit dno po jedné negativní zprávě dává smysl vybudovat si jednoduchý checklist, podle kterého budete Novo Nordisk jako český investor sledovat. V nejbližším horizontu stojí za pozornost prezentace detailních dat na konferenci CTAD 3. prosince 2025 – ta ukáže, zda existují podskupiny pacientů nebo biomarkery, které by mohly v budoucnu oživit zájem o GLP-1 v neurodegeneraci, byť komerční dopad těchto nuancí bude pravděpodobně malý. Mnohem důležitější pro cenu akcie budou i nadále kvartální výsledky se zaměřením na počet nových pacientů v léčbě obezity, vývoj cen a úhrad, kapacitní možnosti výroby a tempo, jakým se prosazují konkurenční produkty Eli Lilly.

Jako investor z Česka navíc musíte přemýšlet o praktických detailech: zda akcie držet přes kodaňské ticker symboly v Dánsku, nebo přes americké ADR NVO v USD, jaký měnový risk jste ochotni akceptovat a jak velkou část portfolia chcete jednomu tématu GLP-1 přidělit. EVOKE připomíná, že i u firmy, kterou média dlouho vykreslovala jako „novou farmaceutickou superstar“, existují projekty, které prostě selžou – a že cenotvorba na burze umí být bezohledně rychlá.

Možná nejdůležitější lekce z EVOKE ale nemíří na Novo Nordisk samotný, nýbrž na způsob, jakým trh oceňuje „loterijní“ výzkumné projekty. V době, kdy je kolem nějakého oboru velký humbuk, je lákavé považovat vysoce rizikové studie za bezplatné opce – vždyť je přece „nikdo nemá v modelech“. Jakmile se ale do těchto nadějí promítne část reálného kapitálu a příběh se zabydlí v investičních prezentacích a diskuzích na sociálních sítích, tyto opce zdarma přestávají být skutečně zdarma. Neúspěch pak odmazává nejen teoretické tržby, ale i část důvěry v „neporazitelnost“ celé investiční teze.

Tento text není investičním doporučením k nákupu nebo prodeji akcií Novo Nordisk. Má za cíl pomoci vám zasadit dramatický pohyb kurzu do širšího rámce a upozornit na klíčové faktory, které je potřeba sledovat, pokud o titulu uvažujete. V praxi byste měli rozhodnutí o investici opřít o vlastní analýzu, časový horizont, toleranci k riziku a případně konzultaci s licencovaným poradcem. V překladu do jazyka meme traderů: EVOKE byl drahý „side bet“, který nevyšel, ale hlavní hra na GLP-1 a obezitu ještě neskončila – jen už na ni trh kouká méně růžovými brýlemi.